摘要：近日，A股收盘数据定格了行业新格局：云南白药以839亿元总市值再度拿下中药企业榜首，领先第二名片仔癀近200亿元。
出品|中访网
审核|李晓燕
近日，A股收盘数据定格了行业新格局：云南白药以839亿元总市值再度拿下中药企业榜首，领先第二名片仔癀近200亿元。在中药板块持续走弱、多家头部企业股价大幅回调的行情里，片仔癀股价近乎腰斩，同仁堂跌幅超四成，而云南白药仅回撤两成，走出独立抗跌行情。这份逆势登顶的成绩单背后，藏着一套区别于同行的发展逻辑，既有稳盘的现金流底盘，也有姗姗来迟却差异化十足的创新布局，同时也留下转型节奏慢、研发积淀薄弱的待解难题。
双现金奶牛筑牢基本盘，穿越周期的稳健底色
中药行业近几年持续承压，核心压力来自中成药集采常态化、中药注射剂监管收紧、医保控费多重冲击，不少依靠单一药品支撑营收的药企利润大幅缩水。济川药业、以岭药业、天士力等企业核心单品均经历显著降价，增长天花板肉眼可见。但云南白药长期拥有两道难以复制的护城河，让它不必陷入单品焦虑。
第一道护城河是独一份的国家级绝密配方。源自曲焕章百年研制的白药伤科系列，作为独家保护品种，气雾剂、白药膏常年保持稳定增长，2025年两款产品销售收入分别突破25亿元、12亿元，在成熟老药中增速亮眼。全市场仅有片仔癀拥有同级保密配方，这也是两家企业长期稳居市值第一梯队的根基。
第二道护城河，是中药行业独一份的日化消费曲线。不同于多数药企固守院内药品市场，云南白药早早将止血修复的品牌心智平移至口腔赛道，旗下牙膏2019年超越外资登顶国内市占第一，近年每年稳定贡献约60亿元营收，体量几乎与整个药品事业群持平。医药商业板块虽毛利率不足10%，却撑起公司超六成营收，庞大流通网络持续输送稳定现金流。
2025年公司交出亮眼成绩单，全年净利润突破50亿元，稳居中药企业盈利首位，2026年一季度账面货币资金超110亿元，充足现金储备成为穿越行业低谷的缓冲垫。反观2020年，彼时片仔癀凭借创新药管线预期完成市值反超，资本市场当时已形成共识：传统中药消费品估值空间有限，创新药才是行业长期增长叙事。这也倒逼云南白药结束此前偏安消费、轻视新药研发的发展阶段。
告别炒股红利陷阱，差异化切入创新药蓝海赛道
回看十年行业发展周期，2018至2024年是国内生物医药创新黄金期。天士力、白云山、扬子江等老牌药企早早搭建生物药研发平台，多款化药、生物药陆续落地临床甚至实现商业化；片仔癀也同步布局肿瘤创新化药，多条管线并行推进。彼时的云南白药却走出一条迥异路线，资金大量投向证券投资，2020年交易性金融资产规模突破百亿，当年证券投资收益一度撑起近半净利润，可2021至2022年二级市场回撤，直接造成超23亿元投资浮亏，公司也由此彻底调整顶层战略。
2022年中央研究院成立，标志云南白药正式切换赛道，放弃跟风扎堆ADC、GLP-1等拥挤靶点，选择壁垒极高、竞争宽松的核药作为创新突破口，走出差异化研发路线。核药行业门槛远高于普通化药、单抗，国内核素原料、核心设备高度依赖海外供应，审批流程叠加核安全多重监管，行业参与者寥寥无几。
公司打造PSMA靶向诊疗一体化核药管线，诊断款INR101已完成三百余例受试者入组，治疗型INR102顺利进入二期临床。对标诺华同款靶向核药，其2025年全球销售额接近20亿美元，市场空间清晰可见。这套“先诊断、再精准杀伤肿瘤”的模式，相较传统放化疗副作用更小，伴随国内PET-CT设备普及，核药市场年增速攀升至25%，打开区别于传统中药的全新增长空间。
今年迎来关键里程碑：自主研发的INB301抗体药物拿到美国FDA临床批件，成为国内首家出海开展生物药临床的中药企业。这款靶向GDF-15的单抗瞄准肿瘤恶病质——全球尚无获批特效药，近三成癌症患者最终死于重度消瘦并发症，国内市场规模44亿元，全球市场规模超160亿元。美国作为全球最大医药市场，海外临床落地不仅拓宽商业化边界，也补足公司全球化研发短板。充足现金足以支撑多中心临床巨额投入，公司研发团队瞄准赛道第一梯队，试图凭借抗体亲和力差异打造产品临床优势。
亮眼成绩背后，三大转型短板仍待突破
登顶市值第一固然振奋，但行业与资本层面的质疑从未消失，也是云南白药中长期需要攻克的关卡。
其一，创新研发起步过晚，积淀明显落后同行。过去二十年间公司几乎无全新Ⅰ类新药落地，多年仅开展老药再注册工作，而扬子江、天士力十年前就完成创新药申报、临床布局。研发投入占营收比重长期偏低，管线推进速度仍需追赶同业龙头，创新兑现周期存在不确定性。
其二，业务结构失衡，医药商业拉低整体估值水平。超六成营收来自低毛利流通业务，日化消费品毛利率约50%，对比创新药普遍80%以上毛利率存在明显差距。投研机构甚至将其划入消费板块，医药属性被弱化，估值天花板受消费品逻辑约束，如何平衡流通、日化、创新药三者权重，是长期战略难题。
其三，单一消费品类依赖隐忧显现。牙膏作为核心增长引擎，近年增速逐步放缓，眼罩、洗护等衍生日化新品未能复刻牙膏的爆发式增长。若口腔赛道竞争加剧，缺少第二大消费单品承接增量，消费品板块增长动能或将持续弱化。
从靠绝密配方与国民牙膏稳住基本盘，到断臂剥离证券投资、深耕高壁垒核药、出海布局全球首创生物药，云南白药如今手握“传统中药+大众消费+前沿创新药”三条业务线，多元布局让它在行业下行周期具备更强抗风险能力，这也是此次重回市值榜首的核心逻辑。
但资本市场的长期信心，终究需要创新管线商业化成果支撑。手握百亿现金、差异化稀缺赛道的云南白药，已经补齐行业缺失多年的创新叙事；接下来，能否把临床管线转化为实打实的重磅新药，真正打通从消费龙头到创新药企的身份蜕变，才是决定它能否长期守住中药市值第一位置的关键大考。
