摘要：未来4周，将是债务处理的关键期。
“一定会还，一定会负责到底。”7月初的投资者会议上，宝龙地产总裁许华芳，多次向债权人道歉，两度做出如上表态。
地产行业的流动性危局，或许比许华芳预期得要久。
今年以来，大部分的地产企业经营性现金流为负。瑞银发布报告称，四家头部房企1-6月流出的现金，相当于其2021年底闲置现金余额的11-41%。
销售去化的进程，也普遍变慢。
本周，宝龙地产公布最新营运数据，截至7月底，合约销售总额为264.5亿元，较上年少卖360个亿。
资本市场的信心感到悲观。
8月10日，港股地产股再次集体下挫，宝龙地产下跌5.77%，再次探低到1港元以下，收盘报0.98港元。
这家去年新晋的闽系千亿房企，将持续经受流动性的考验。
1
流动性的烦恼
许华芳为许健康之子。
1980年，宝龙地产创始人许健康组建澳门宝龙集团，成为澳门的地产大亨，1992 年，他率宝龙转战内地，2009 年公司港股上市，确立以“上海为中心、深耕长三角”的发展战略，其以“住宅+商业”综合体的拿地模式，在长三角地区快速扩张。
2021年，宝龙地产逆势而上，2021年合约销售额1012.27亿元，同比增加24.13%，晋级千亿房企之列。
基于综合体模式，宝龙沉淀了可观的物业资产。
截至2021年底，宝龙持有728.7万平的投资物业，持有及管理的商业广场达59家，管理8家轻资产项目，同时，旗下拥有及管理8家国际品牌酒店及12家自创品牌连锁酒店。
去年，其商业物业出租率回升，酒店业务收入有所提高，投资物业租金、酒店服务及商业运营等收入，合计48.7亿，贡献了稳定的现金流。
然而，大势下堪忧的流动性状况，遮蔽了这些亮眼的业绩。
未经审核的年报数据显示，截至2021年末，宝龙约有220.23亿元的债务将在一年内到期，账面上的现金及现金等价物仅194.07亿元。
公司受限资产902.64亿元，占总资产44.00%，受限比例高，因公司业态中商业占比较高，妨碍了资产流动性。
“近年来，公司通过销售住宅回笼资金后快速扩张，导致商业项目面临的租售压力及建设压力较大；且公司自持部分商业用于运营，资金沉淀风险加大。”联合资信在7月对宝龙实业的评级报告如此评价。
截至2021年底，公司存货中完工开发产品占23.15%，且部分商业项目位于三四线城市，在行业下行背景下，公司部分项目面临较大的去化压力。
1-7月，宝龙地产销售金额大幅下降，公司经营获现能力大幅下降，264.5亿元的合约销售额，较之去年同期624.85亿元，同比下降57.67%。
大公国际资信预计，宝龙全年销售及回款承压，且存货中已完工开发产品占比较高，未来或将面临一定存货跌价风险，仍需关注公司后续销售去化情况；
迫在眉睫的一点则在于，大公认为，其受限资产规模较大，至2022年一季度期末，现金及现金等价物无法对短期有息债务进行覆盖。
2
多道债务关口
流动性承压，债务管理成当务之急，未来4周，其管理层将面临多道债务关口。
7月开始，宝龙地产就拟对年内到期债务进行展期处理，合计本金总额约66亿人民币。
具体包括：7月到期的一笔2亿美元优先票据，一笔6亿元的境内债券；8月到期的两笔本金均为10亿元的境内债券；10月到期的1亿美元私募债；11月到期的3亿美元优先票据。
其中，7月、11月到期的两笔美元优先票据，合计本金5亿美金，近九成已达成交换要约，分别展期12个月和14个月。
“交换要约，是一套运营多年很成熟的资本市场债务解决方式，目的是让发行人短期需要还的资金尽量减少。按照正规的流程，对于不同意交换要约的债权人，房企本应该正常支付本息。”一名机构投资者写道。
在严峻形势下，未达成交换要约的部分，预计短期内难以获得兑付。
宝龙已公告，7月到期的第一笔优先票据，未达成交换的2129.4万美元本息，走向违约。
对该事项，宝龙回应称，公司已经成功展期了债券的大部分，并获得了豁免交叉违约，剩余未达成交换要约的债券违约，不会造成其他美元债交叉违约。
第二笔票据中，仍剩下3725.9万美元及其应计利息，“公司不断探讨各项融资安排，但也未必能在到期日偿还”。
当下，房企基于综合考量，对于未达成交换要约的债券，多选择不予兑付。
境内债方面，也有许多工作要做。
本金余额为6亿元的债券“19宝龙02”，于7月15日到期，宝龙已提出展期一年。
在第一次持有人会议中，展期方案未能获得必要同意所需票数。宝龙已为该笔债券增加了30天的兑付宽限期，正继续敦促更多的持有人同意展期方案。
8月底开始，管理层还要说服债权人，解决10亿元余额“20宝龙MTN001”债券的回售事宜，并处理两笔合计余额8.48亿元的BBS计划，后者将于9月6日行权。
目前为止，宝龙地产仍为许氏家族控制。
截至2021年末，许健康直接及间接持有公司44.37%股份，为公司实控人，其两个子女许华芳与许华芬，分别持有公司14.66%和 6.96%股份，其儿媳施思妮也在执行董事之列。
对于许家而言，2022年剩下的几个月，预计依然会是一段煎熬的日子。许多民营地产家族，也是如此。
内容来源： 21世纪商业评论
作者：钟黛 方祎
