来源：壹财信
作者：赵书涵
1月19日，钧崴电子科技股份有限公司（下称“钧崴电子”）创业板IPO首发过会。自2022年11月进入问询阶段，钧崴电子为上会做了14个月准备，在前后共三轮问询下，钧崴电子仍暴露出了一些问题。
子公司发展史成谜，客户销售分析自相矛盾
钧崴电子成立于2014年1月13日，自设立以来即专注于电流感测精密电阻及晶片型贴片熔断器产品的研发、生产与销售。在此次IPO的报告期内，钧崴电子进行了两次资产重组，均为同一控制下的合并，公司资产规模、营收规模进一步扩大。
但是，钧崴电子在收购中合并的一家海外子公司的发展史出现疑团。
2021年12月起，钧崴电子分两步完成对同一控制下企业THIN FILM TECHNOLOGY CORPORATION LIMITED（下称“TFT HK”）的100%股权收购，使其成为全资子公司。根据招股书，TFT HK成立于2013年12月19日，原是实控人控制的海外销售主体，被收购前主要负责销售钧崴电子生产的电流感测精密电阻产品。另外，TFT HK旗下还包括全资子公司WALTER ELECTRONIC TECHNOLOGY LIMITED、Thin Film Technology Corporation（下称“TFT US”）、YED，钧崴电子对以上公司追溯调整自报告期初（2019年）纳入财务报表合并范围。
从钧崴电子的公司官网来看，企业版图部分列示了包括钧崴电子在内的五家公司的介绍及官网地址官网链接。在跳转进入TFT US官网的首页显示，TFT US已经有40多年的历史，目前已经成为钧崴电子的一部分。在公司发展的时间轴中，官网公示TFT US于1979年在美国明尼苏达州北曼凯托成立，开始从事薄膜产品的生产；2009年进行管理层并购；2013年与EiG Group合作扩大在亚洲地区的制造能力；2016年3月正式并入EiG Group。
（截图来自TFT US官网）
不过钧崴电子的招股书披露，TFT US的成立时间在2009年，比其官网披露的成立时间晚了30年。
TFT US在被TFT HK控制前，曾并入EiG Group。钧崴电子的申报材料并未提及该公司，EiG Group又是何方神圣呢？
抽丝剥茧，《壹财信》从钧崴电子另一家子公司苏州华德电子有限公司（下称“苏州华德”，英文名称：Suzhou Walter Electronic Co.,Ltd.）的官网找出一丝关联。
苏州华德成立于2000年5月24日，2019年钧崴电子的控股股东以持有的苏州华德100%股权作价870万美元增资至钧崴电子主体。在苏州华德官网展示的发展历程中，其2016年并购了TFT US。结合两家公司官网的披露信息，EiG Group和苏州华德到底是不是同一家公司呢？
另外从国家知识产权局官网了解到，苏州华德曾于2019年9月23日申请注册“EiG GROUP”商标（申请号为41199312），但是未获通过。苏州华德现在的公司英文名称与EiG Group并不一样，是否发生过公司名称的变更？若不是同一家公司，依照TFT US与EiG Group的亲密关系，EiG Group和钧崴电子是否存在关联关系，其与钧崴电子是否存在竞争关系？
除了海外子公司扑所迷离的发展史外，钧崴电子在披露主要客户的销售情况时也出现信披出入。
根据招股书及首轮问询回复文件，钧崴电子2023年上半年的前五大客户均为直销客户，收入均为直销收入。钧崴电子在首轮问询回复中，又按照销售金额对直销客户进行分层披露，其中销售金额在1,000万元及以上的直销客户数量为4家，合计的销售收入金额为6,292.83万元。而按照招股书披露的2023年上半年前四名客户，《壹财信》统计出的销售金额合计为6,298.74万元，比问询回复的数据多5.91万元。
（截图来自招股书）
（截图来自首轮问询回复）
募投项目涉猎新产品，丢了西瓜捡芝麻？
此次IPO,钧崴电子拟募集资金11.27亿元，其中超9亿元资金用于扩充现有产品的产能。由于钧崴电子2022年起产品的产能利用率下滑厉害，部分产品的产能利用率还不足五成，部分媒体对钧崴电子募资扩产的合理性提出质疑。
此外，钧崴电子还将募投项目的研究方向投向了未涉猎的产品。
据招股书，钧崴电子拟使用8,265.48万元来建设钧崴珠海研发中心建设项目。此项目的研发方向为高功率电流感测组件和厚膜薄膜技术在感测和保护组件的运用，包括新型材料的运用、核心工艺提升、产品导电和熔断特性研究、核心产品技术升级等。
在电阻市场，依据生产工艺，产品主要分为厚膜、薄膜、合金、金属板制程四大类。厚膜制程电阻的主要功能为限流；薄膜制程电阻的主要功能为限流及分压；合金及金属板制程电阻的主要功能为电流值检测，通常被合并称为“电流感测精密电阻”。目前钧崴电子生产的电阻涉及合金、金属制程，未覆盖厚膜、薄膜制程。
2020年至2023年1-6月，钧崴电子生产的电流感测精密电阻占主营业务收入的比例在五至六成，是公司的拳头产品。各期毛利率分别为62.84%、62.21%、61.34%、54.97%，维持在较高的水平。钧崴电子的电流感测精密电阻类产品主要应用于通讯、计算机、汽车电子、等高端制造领域，相较于同行业公司传统的片式电阻、薄膜、厚膜电阻产品，技术难度及技术附加值更高。与同行业公司相比，钧崴电子的综合毛利率要偏高。
然而在钧崴电子高毛利率电阻产品的产能未饱和且继续扩张的情况下，其又将目光转向了厚膜、薄膜电阻。钧崴电子计划在募投项目-钧崴珠海研发中心建设项目实施后进一步加大在厚膜薄膜产品的开发和产业化工作。钧崴电子在何种情况下下定了这一决心？多线发展对彼时的钧崴电子是否时机成熟？
根据首轮问询回复，目前电阻市场，厚膜制程的市场规模占比约为50%，薄膜制程占比约为20%，电流感测精密电阻的占比约为18%。厚膜制程电阻占据了市场主导地位，这一市场份额令人垂涎。
四种制程电阻的各自市场前景、增长规模以及对应的技术更迭速度等多个方面，钧崴电子并未在申报材料中透露，仅以在电流感测精密电阻领域积累的技术工艺经验能够运用于厚膜薄膜电阻产品而坚定了推进新产品的决心。
钧崴电子在申报材料中表示，电流感测精密电阻行业具有较高的品牌壁垒和客户认证壁垒。厚膜、薄膜制程是否也面临着这样的行业壁垒？目前国巨、乾坤、光颉科技等行业内的大拿已经在厚膜、薄膜制程占据了一定市场份额，作为后来者的钧崴电子能否撕破一口，也只有在项目实施后通过时间去验证了。
