《港湾商业观察》杨丹妮
9月10日，广东汇兴精工智造股份有限公司（以下简称“汇兴智造”）回复了审核问询函，这是自公司2023年10月30日递表北交所以来第三次收到监管问询，其保荐机构为开源证券。
汇兴智造是一家从事计算机、通信和其他电子设备的智能智造企业。主要大客户有比亚迪、广东利元亨、TCL越南分公司等。
公司主要产品分为三类：第一类为智能输送物流系统，第二类为系统模块，第三类为精密零部件。
汇兴智造和主要两大客户比亚迪及利元亨的交易主要集中在前两类产品。
01
偿债能力偏弱，资产负债率高于同行均值
汇兴智造的招股书停留在递表时。2020年-2022年及2023年上半年（报告期内），公司实现营业收入分别为1.23亿元、2.07亿元、3.66亿元和2.32亿元，其中主营业务收入分别为1.07亿元、2.06亿元、3.63亿元和2.32亿元，占营业收入的比例分别为86.65%、99.40%、99.25%和99.94。
同一时期公司归母净利润分别为-854.18万元、528.53万元、2982.70万元和1188.32万元，毛利率分别为21.19%、20.42%、21.82%和20.02%。
2023年，汇兴智造实现营业收入4.85亿元，归母净利润3496.70万元。
营收净利润连年向好的同时，汇兴智造前五大客户及应收账款也不断攀升。报告期内，公司前五大客户销售收入金额占比分别为12.42%、19.77%、49.63%和66.31%。
公司解释称，2021年及2022年，随着疫情常态化管控的优化，下游客户需求回暖及锂电行业需求爆发，公司有选择性地优先承接如利元亨、精实机电、比亚迪等优质客户订单，导致公司前五大客户销售收入集中度不断提高。
报告期各期末，公司应收账款账面余额分别4936.82万元、7314.41万元、1.72亿元和2.31亿元。
按账龄时间来看，其大部分集中于1年以内，以及1-2年内。公司表示，报告期各期末，公司应收账款及合同资产账龄基本处于两年以内，两年以内款项占比分别为73.15%、79.65%、97.43%和94.86%，账龄结构良好且不断优化。
不过，需要注意的是，汇兴智造各期末应收账款坏账准备实际计提比例与同行业可比公司对比的话，存在大幅波动。报告期内，汇兴智造应收账款坏账准备实际计提比例分别为23.42%、21.14%、5.68%和6.17%，同行业可比公司平均值则分别为15.11%、13.53%、11.58%和11.40%。
趋势上来看，显然公司应收账款坏账准备实际计提比例先高后低，而同行整体保持在11%-15%区间波动。
汇兴智造的解释是，一方面应收账款账龄结构有所优化；另一方面报告期内公司在对客户应收账款进行催收的过程中，发现部分长账龄客户存在经营困难及破产重整等情形，从而对其应收账款余额计提了全额坏账准备，2022年通过管理层审批对上述全额计提坏账准备的应收账款975.93万元予以核销，导致期末不存在大额单项计提坏账准备的应收账款，应收账款质量有所提高。
与此同时，期内弱于同行的还有应收账款周转率，公司应收账款周转率（含合同资产）分别为2.11、3.19、2.70和2.08，同行业可比公司平均值分别为2.65、3.23、3.10和2.40。
公司认为，2021年公司应收账款周转率较上期上升，系受下游需求量增加的影响，公司营业收入不断上升，同时公司始终保持较为严格的应收账款管理措施，导致应收账款增长小于当期收入增长。2022年公司应收账款周转率较上期有所下降，系公司当期来源于新能源电池行业客户的收入大幅上升，主要客户如利元亨、比亚迪通过迪链付款，拉长了应收账款回款周期。
外界还更为关注的是，汇兴智造的偿债能力有所承压，尤其是资产负债率明显远高于同行。
报告期各期末，公司合并口径资产负债率分别为68.91%、77.31%、77.73%和61.33%，同行业可比公司平均值分别为68.99%、58.44%、52.54%和53.70%。不难看出，同行资产负债率均值呈持续下滑态势，而汇兴智造也仍然显得有所偏高。
至于流动比率和速动比率方面，汇兴智造也都弱于行业均值。
公司则表示，报告期内，流动比率和速动比率低于同行业可比公司的平均值，资产负债率高于同行业可比公司平均值，主要原因系一方面公司业务按照合同约定，主要采取分阶段收款的结算方式，各期末合同负债金额较大，且为项目履约进行备货对应的应付账款规模较大，使得各期末经营性负债金额较大；另一方面公司为非上市公司，融资渠道相对单一，更多依赖借款融资，随着公司在手订单规模的快速扩大，信贷融资规模也同步上升。
02
利元亨突击入股，飙升的收入与业绩下滑风险
既是主要大客户，又在递表前一年恰到好处入股，这是利元亨与汇兴智造的商业故事。
而从第三轮审核问询函来看，监管机构对于利元亨（688499.SH）、比亚迪（002594.SZ）是否影响汇兴智造的业绩不稳定性，也存有疑虑。
查询发现，利元亨于2018年与公司合作，2018年-2021年从未进入公司前五大客户名单，2022年一跃成为公司第一大客户，并于2022年11月21日，以每股6.8元的价格认购汇兴智造250万股股票，共计1700万元，公允价值1800万元，持股比例为3.67%。
利元亨表示，针对汇兴智造的此笔投资属于围绕产业链上下游以获取技术、原料或渠道为目的的产业投资，符合主营业务发展方向，不属于财务性投资。
汇兴智造认为，利元亨2022年度及2023年度采购规模分别约35亿元及34亿元，发行人有通过充分竞争获取订单，也有通过充分竞争而未能取得订单的情形，双方的交易行为未因存在持股关系而背离市场化的原则。发行人在利元亨入股前后的合同关键条款，比如结算方式、结算进度及执行具体工作规定的关键节点等均未发生变化。也一定程度说明双方并未因持股关系的变化而在订单细节上给予发行人特别待遇。
股东+核心大客户直接的体现是销售收入的暴增：报告期各期，汇兴智造营业收入中来自利元亨的金额分别为4.03万元、176.26万元、9600.47万元和3152.88万元，可见，尤其从2021年不到200万直接飙升至2022年的近亿元。
招股书披露，对利元亨公司销售商品所取得的营业收入与利元亨公司年报披露的采购货款存在差额。差额分别为-13万元、-2462.89万元、2515.74万元、1354.57万元。
《港湾商业观察》关注到汇兴智造此前的解释为：2022年两者采销数据不一致，利元亨将2470.16万元的“青海连廊输送线项目”确认在2021年采购，汇兴智造依据异常设备验收协议于2021年12月确认收入后，进行会计差错更正，调整至2022年6月确认收入。
第二轮审核问询函也提及，报告期内，发行人存在30个项目进行收入确认时间跨年调整，其中青海连廊输送线等11个项目收入调整至2022年，合计涉及合同金额4243.98万元。首轮问询回复中，发行人未按要求说明智能输送物流系统的初验和终验时间。
汇兴智造强调，发行人收入确认时间跨年调整的项目其调整原因主要系将原先根据出库单确认收入的项目调整至根据验收文件日期确认收入；验收流程延迟主要系在项目执行过程中客户根据实际情况调整项目进度，按照实际需求调整产品交付及验收时间。报告期内，发行人严格遵循收入确认政策进行收入确认，严格按照合同约定和客户要求执行项目，不存在人为调整验收时间、调节业绩的情形。
值得注意的是，第三轮审核问询函提及，公司主要客户变动较大，除比亚迪、利元亨外，2022年和2023年，其他前五大客户均发生变动。2021-2023年公司向比亚迪销售金额分别为1405.84万元、5150.12万元、7349.17万元，向利元亨销售金额分别为176.26万元、9600.47万元、5065.44万元，其中2022年对利元亨收入大幅增长系其比亚迪订单增加，2023年收入下降系比亚迪2022年后采购模式调整为主要向供应商采购相关设备或线体。
2022年、2023年，公司向利元亨销售毛利率为25.33%、17.79%，向比亚迪销售毛利率为17.04%、12.79%。因动力锂电设备业务毛利率下降、计提大额存货跌价准备与信用减值损失，利元亨2023年扣非后归母净利润为-1.95亿元。
审核问询函指出，结合比亚迪、利元亨等主要客户采购模式变化，公司市场及产业链地位、市场竞争状况、主要客户稳定性及新客户拓展情况，在手订单情况及期后业绩情况等，说明对发行人持续经营能力是否构成重大不利影响，发行人经营业绩是否存在大幅下滑风险，并视情况进行风险揭示和重大事项提示。
根据公司回复显示，比亚迪和利元亨除了收入上的大幅波动外，毛利率方面的影响也着实不小。
2021年-2023年及今年上半年，汇兴智造对比亚迪的销售毛利率分别为29.22%、17.04%、12.79%和18.45%；公司对利元亨的销售毛利率分别为11.79%、25.33%、17.79%和16.47%。
对于业绩下滑风险，汇兴智造指出：1，公司在与主要客户比亚迪、利元亨合作过程中，存在部分项目因遭遇激烈竞争，报价较低导致项目毛利率水平有所下降的情形且预计未来将与该等客户存在持续合作而存在较低价格获取订单的可能，上述情形一定程度上削弱了公司业绩持续增长的保障，从而增加公司经营业绩下滑的风险。
2，2023年，受市场竞争加剧、产品定价策略调整等因素的影响，公司主要集成商客户利元亨等经营业绩出现较大波动，使得公司对相关客户订单减少，订单毛利率下降。未来，如果相关客户不能有效应对这些挑战，公司对其产品销售规模及利润将进一步缩减，进而对公司整体业绩造成不利影响。
3，若新能源汽车动力电池的市场需求增长不及预期，锂电池生产厂商放缓其产能扩张节奏，且公司不能及时有效地应对不利因素影响，如未来无法持续保持产品研发及技术能力的先进性、无法有效应对国内外主要竞争对手带来的竞争影响、市场开拓不及预期、新签订单规模下滑等，则公司将面临较大的经营压力，公司未来经营业绩可能存在下滑的风险。
03
仍存对赌协议，2022、2023业绩不达目标
招股书披露，汇兴智造与陕西开源雏鹰股权投资基金合伙企业）（以下简称“开源雏鹰”）的对赌协议尚未解除，并存在回购条款触发风险。
上表所述生效中的回购条款触发条件及触发风险具体如下：（1）公司于2025年12月31日之前未能完成北交所上市，（2）公司未能实现2023年度经审计归属于母公司所有者净利润不低于人民币4600万元、公司未能实现2024年度经审计归属于母公司所有者净利润不低于人民币7000万元。汇兴智造对监管机构的回复显示，2023年实现营业收入4.85亿元，实现净利润3615.62万元，满足第二项回购条款触发条件。未来如不能取得开源雏鹰股权基金的豁免且其行使回购权，则发行人实际控制人及其配偶需回购相应股份。
招股书显示，2023年11月，陕西开源雏鹰股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称“开源雏鹰”）以每股6.8元的价格认购公司220万股，截至招股书签署之日，开源雏鹰占本次发行前股份的3.23%。
根据汇兴智造实际控制人钟辉及其配偶辛曼玉尚未解除的特殊投资条款中对回购金额的约定，回购金额=乙方（开源雏鹰）投资款×（1+8%×投资年限）－乙方从公司收到的全部现金分红(如有)，即在未来公司不进行分红的情况下，投资年化收益率为8%（单利）。根据投资年限测算其回购日投资收益率为12%，股票溢价率为32.35%。
经测算，开源雏鹰股权基金持有的公司股票的二级市场溢价率超过其履行回购权的投资收益率，未来其行使股份回购权的可能性较小。综上所述，钟辉及辛曼玉尚未解除的回购条款存在触发风险，未来如钟辉、辛曼玉无法协调开源雏鹰股权基金豁免或解除相关条款，二人需履行相应回购义务，鉴于目前开源雏鹰股权基金持有的公司股票的二级市场溢价率超过其行使回购权的投资收益率，未来二人实际履行回购义务的风险较小。
汇兴智造回复审核问询函中表示，根据尚未解除的对赌条款的约定，未来如果对赌条款触发，钟辉、辛曼玉需要支付回购款不超过1545.87万元。鉴于二人拥有较为丰厚的个人及家庭财产积累，资产情况良好，具备履行对赌协议回购条款的资金实力。
天眼查显示，开源雏鹰的执行事务合伙人为汇兴智造保荐机构开源证券全资子公司—上海开源思创投资有限公司。
早在2021年2月9日，证监会就发布了《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》。监管规则明确提出，发行人在提交申报材料时应当出具专项承诺，说明发行人股东是否存在以下情形，并将该承诺对外披露：（一）法律法规规定禁止持股的主体直接或间接持有发行人股份；（二）本次发行的中介机构或其负责人、高级管理人员、经办人员直接或间接持有发行人股份；（三）以发行人股权进行不当利益输送。
发行人提交申请前12个月内新增股东的，应当在招股说明书中充分披露新增股东的基本情况、入股原因、入股价格及定价依据，新股东与发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员是否存在关联关系，新股东与本次发行的中介机构及其负责人、高级管理人员、经办人员是否存在关联关系，新增股东是否存在股份代持情形。
针对对赌协议的影响，有业内人士对《港湾商业观察》表示：监管机构在意的是对赌协议是否如实披露。对赌协议本身并非负面影响，汇兴智造现在的关键在于业绩不达标，回购后股权结构产生变化。那就需要再改IPO批露信息，股权结构变化属于重大事项变化，这可能会引起冲击IPO失败。
04
近年来三次遭自律监管措施
合规层面来看，招股书显示，汇兴智造报告期内存在三次被警示的清理。
具体处罚情况包括：2021年11月24日，全国股转公司向公司送达《关于对广东汇兴精工智造股份有限公司及相关责任主体采取口头警示的送达通知》，就实际控制人占用公司资金、关联交易未及时履行审议程序及信息披露义务的违规事项对发行人、时任董事长钟辉、董事会秘书邓高全、财务负责人彭理仕采取口头警示的自律监管措施。
2023年6月28日，全国股转公司就信息披露违规事项对公司及其实际控制人钟辉、时任财务总监彭理仕采取口头警示的自律监管措施。
2023年9月1日，全国股转公司就公司未及时对涉及特殊投资条款的协议进行审议和信息披露对公司及其实际控制人钟辉采取出具警示函的自律监管措施，并记入证券期货市场诚信档案。
此外，报告期内，公司存在个人卡，通过钟辉、钟建辉、邓高全、黄艳、严达福体外收付款的情形。此外，公司还存在会计差错更正、现金交易、第三方回款等财务内控不规范现象。
这些警示虽不影响汇兴智造发行上市，但也多少反映出公司需要严格自我要求，确保合法合规。（港湾财经出品）
