摘要：当国内地产行业告别高周转时代，不少房企深陷销售下滑、现金流承压的困局，新城控股交出了一份颇具反差的经营答卷。
出品|中访网
审核|李晓燕
当国内地产行业告别高周转时代，不少房企深陷销售下滑、现金流承压的困局，新城控股交出了一份颇具反差的经营答卷。2026年上半年，这家老牌房企的商业运营收入，首次在半年度维度超越住宅合同销售金额，标志着企业经营重心发生实质性迁移，从过去“开发卖房为主、商业配套为辅”，转向商业现金流作为经营基本盘的全新发展模式。这份来之不易的转型成果背后，是数年艰难的缩表调整，同时也依旧伴随着债务、资产估值、子公司治理等多重现实考题。
回看行业调整初期，新城控股同样经历过至暗时刻。2020年前后，受外部多重事件冲击叠加三道红线政策落地，企业背负沉重债务包袱，整体经营面临巨大不确定性。摆在管理层面前的选择并不多：停止盲目扩张，优先化解债务风险，守住企业生存底线成为第一要务。
此后数年，新城控股开启一场大刀阔斧的内部重塑。对外主动收缩土地投资，放缓住宅端规模扩张节奏；内部开启组织瘦身，精简人员队伍，严控销售与管理类开销，把回笼的销售回款优先用于偿还债务。经过持续不懈的降杠杆操作，截至2025年末，公司有息负债规模较行业高点实现大幅压降，综合融资成本同步下行，借助吾悦广场经营性物业贷置换高成本信用融资，优化整体债务结构，每年节约可观的利息支出。
市场也看到相应的正向反馈，连续多年公开市场债券按期兑付，没有发生债务违约事件，年报审计意见回归标准无保留，国际评级机构也将其信用展望调整至稳定，在出险民营房企之中，这份财务修复成果实属难得。但风险并未完全消解，短期到期债务与账面可动用资金之间仍存在缺口，大量商业资产已经用于抵押融资，后续腾挪空间有限；部分关联方借款利率高于公司整体融资成本，也引发市场对资金成本的讨论，仍是需要持续回应的市场关注点。
真正托住新城穿越周期的底气，来自遍布全国的吾悦广场矩阵。早年住宅开发高歌猛进阶段，商业板块更多充当配套角色，而在地产下行周期，自持购物中心的价值被充分释放。全国上百家开业吾悦广场维持着较高出租率，每年稳定带来持续的租金、物业及多元经营收入，商业板块毛利率长期维持高位，毛利贡献占比持续抬升，已经成为企业最重要的利润来源。即便是消费大环境偏弱的环境之下，商业板块依旧保持正增长，只是增速相比前几年明显放缓。
消费市场整体承压，也给商业运营提出全新挑战。一方面，行业竞争加剧，头部商业地产企业持续下沉，三四线城市购物中心赛道内卷加剧；另一方面居民消费意愿偏弱，商场客流转化、商户经营压力向上传导，直接反映到租金增长的天花板上。单纯依靠新店开业拉动收入增长的时代已经过去，存量项目精细化运营成为重中之重。
为挖掘存量资产价值，新城一方面推进场内业态迭代升级，对老旧项目做硬件改造、品牌调改，适配新一代消费者的需求；另一方面全力推进资产证券化探索。以上海青浦吾悦广场作为底层资产的ABS产品落地并且完成扩募，同时公募REITs项目也在推进进程中，希望打通商业资产“投‑融‑管‑退”闭环，把沉淀在实物资产中的价值释放出来，以此优化资本结构，降低债务压力。
千亿体量的自持商业资产，同样带来资本市场的疑问。巨额投资性房地产采用公允价值计量，在商铺市场估值普遍承压的大环境下，上交所就此发出监管问询函。公司通过第三方专业评估机构出具报告进行回应，但庞大资产的估值合理性，依旧是投资者持续观察的重点议题。
除此之外，子公司新城悦服务的悬案，依旧悬在企业头上。此前暴露的大额资金往来问题，尽管相关资金已经完成清偿，但该上市公司仍处于停牌状态，9月底是关键复牌时间节点。这一事件，也让市场重新审视集团内部不同主体之间的资金内控与风险隔离机制，叠加核心高管的人事变动，内部治理的完善，是新城绕不开的功课。
住宅开发业务，则已经完成角色切换，从过去的增长引擎，转变为稳健的基本盘业务。新城不再追求销售规模的冲高，把重心放在存量项目交付，保障已售楼盘顺利落地，同时适度探索代建等轻资产模式。新房市场的客观下行，让企业合同销售规模持续收缩，7月销售数据同比近乎腰斩，住宅板块已经不再提供过去量级的现金流。
站在转型的关键路口，新城控股已经走完最凶险的债务出清阶段，完成了业务结构的历史性切换，用持续稳定的商业现金流，证明自持商业地产在行业下行周期的防御价值。但这并不意味着已经抵达终点：商业收入增速放缓、存量资产盘活存在不确定性、短期债务压力、子公司遗留风险，一道道考题还待逐一作答。
对于一家完成业务逻辑重构的民营房企，新城的样本意义，不在于已经交出完美答卷，而在于它示范了房企如何依靠长期布局的自持资产，在行业巨变中活下来。未来能否把千亿商业资产的潜在价值充分释放，化解遗留风险，真正实现高质量运转，仍需要时间给出答案。
