摘要：集中带量采购、医保价格谈判、新药研发内卷 …… 政策密集落地、行业竞争加剧，头部企业的感知最为强烈，受到的影响也更大。
内容来源：ZAKER
作者｜熊悦
" 压力 "，这是 64 岁的孙飘扬重掌恒瑞医药近一年来最大的感受。
集中带量采购、医保价格谈判、新药研发内卷 …… 政策密集落地、行业竞争加剧，头部企业的感知最为强烈，受到的影响也更大。
2021 年，恒瑞的营收和净利润出现上市以来的首次双降。资本市场上，恒瑞的市值也较去年初 6201 亿元的最高点，大幅缩水至 1845 亿元，一年蒸发 4000 多亿。
显然，仿制药起家，却想做研发的恒瑞正处于转型 " 阵痛期 "。
不过，当仿制药再难创造营收神话，而创新药又暂时无法 " 挑大梁 "，恒瑞要完成 " 大象转身 "，仍待时日。
困于仿制药集采
过去很长一段时间，本土药企通过各种销售手段依靠仿制药实现躺赢，但现如今，这套模式已经走不通了。
集采降价让仿制药的利润空间大幅压缩，药企越依赖仿制药，政策对药企的杀伤力也就越大。
虽然恒瑞一向以专注创新研发的传统药企自居，不过目前来看，仿制药依旧是恒瑞的第一大收入来源。而这也就成为集采之下，恒瑞业绩的一颗 " 大雷 "。
2021 年年报显示，营收和净利润分别为 259 亿元、45.3 亿元，同比分别下降 6.6%、28.4%，为恒瑞自 2000 年上市以来出现的首次双降。
在年报中，恒瑞也不讳言这是仿制药集采、创新药医保谈判、创新药同质化竞争等造成的结果。
先拿仿制药集采来说，年报显示，自 2018 年集采实施以来，恒瑞共有 18 个仿制药品种中选，中选价平均降幅 73%。
比如 2020 年 11 月开始执行的第三批集采，涉及盐酸氨溴索片、非布司他、卡培他滨等 6 个药品。当年，上述药品的销售收入同比下滑 55% 至 19 亿元；而 2021 年 9 月执行的第五批集采，涉及碘克沙醇注射液、格隆溴铵注射液等 8 个药品，合计销售收入则同比下滑 37%。
其中，恒瑞的明星大品种碘克沙醇注射液和格隆溴铵注射液，在第五批集采中爆冷失标，而前者在国内造影剂的市场份额超过 50%。受此拖累，2021 年造影剂产品线的营收同比下滑近 10%。
众所周知，仿制药过去想要打开市场，庞大的销售队伍必不可少，而恒瑞在销售方面也肯 " 砸重金 "。
2018 年至 2020 年，恒瑞的销售费用增速分别为 24.6%、31.9%、15%，和对应年份的营收增速基本保持一致。可见，巨额的销售投入对于拉升营收的作用的确是显而易见的。
但在集采压缩药品利润空间的情况下，靠砸销售来拉动营收的逻辑也不再成立。反过来，业绩承压，销售费用是首先要被动刀子的成本大头。
2020 年，恒瑞的销售费用创近 5 年新高，达 98 亿元。但孙飘扬重返恒瑞后，便开始大刀阔斧地削减销售成本。
年报显示，2021 年，恒瑞的销售费用同比下滑 4.3% 至 93.8 亿元。销售人员也由年初的 17138 人减少至 13208 人，裁员人数近 5000 人。
创新药未能“挑大梁”
仿制药不行了，恒瑞押注创新药。这一点，从恒瑞的研发投入可以看出来。
历年财报显示，2017 年至 2021 年，恒瑞的研发费用保持高速增长。即便是在让孙飘扬颇感压力的 2021 年，依旧有近 20% 的增长。研发费用率高达 23%，已经可以和跨国药企比肩。研发人员也从 2019 年的 3400 人增长至 2021 年的 5478 人，仅 2021 年就增加了 757 人。
截至 2021 年末，恒瑞已有 10 款创新药在国内获批上市，另有 60 余个创新药正在临床开发，250 多项临床试验在国内外开展。
到 2021 年上半年，创新药的营收占比达到 42.3%，较上年同期 18% 的占比，已经有实质性的飞跃。
不过，和直接能够带来现金流的仿制药相比，创新药的研发风险高、投入大、周期长，利润的充分释放需要时间。因此，短期来看，创新药给恒瑞带来的回报并没有那么乐观。
比如让恒瑞引以为傲的自主知识产权抗肿瘤药物 PD-1 卡瑞利珠单抗，去年因医保谈判，价格降幅达 85%，加上产品进院难、各地医保执行时间不一等诸多情况，2021 年的销售收入出现同比下降。
可以推测，PD-1 卡瑞利珠单抗这一主打单品的销售下滑，势必对创新药的营收造成不小的冲击。其所在的抗肿瘤业务线，收入也同比下滑 14.4% 至为 130.7 亿元。
总体而言，创新药还未能完全取代仿制药的营收地位。况且，在政策鼓励创新药进医保的背景下，4 成以上的占比并不能保证创新药能够给恒瑞带来同等的利润回报。
转型创新药之际，另一边政策冲击也随之而来。
2021 年 7 月，国家药品监督管理局药品评审中心 ( CDE ) 发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》的征求意见稿，直指创新药行业 " 伪创新 " 问题，并提出遏制 Me-too 新药的泛滥。
Me-too 新药，是在原研药基础上，再改造一款类似的药物。这种药物有其临床价值，但从本质上来说仍然处于模仿阶段。
这直接就将以创新药为标榜的恒瑞送上风口浪尖，上述提到的 PD-1 卡瑞利珠单抗在恒瑞的创新药矩阵中就属于 Me-too 类新药。受此消息影响，恒瑞股价连日大跌。
在仿制药被集采 " 重伤 " 之后，诸多药企也都纷纷盯上创新药，这个赛道也开始出现内卷倾向，即出现上述征求意见稿所提到的 " 伪创新 " 的泛滥。
众所周知，国内医药行业的痛点问题正在于创新能力薄弱。而在国家鼓励创新药后，药企的创新方向开始朝 Me-too 新药扎堆，具体表现为过去几年国内创新药行业被广泛诟病的热门靶点重复研发问题。
比如用于治疗癌症的 PD-1/L1 单抗药物，就已经有乐普生物、信达生物、恒瑞医药、百济神州、默沙东以及罗氏等药企的相关产品获批上市。
孙飘扬曾对媒体坦言：" 大家都在做新药，可每年的新靶点毕竟是非常有限的，这不可避免地造成了内卷问题。"
在这种情况下，扩大产品管线、拓展海外市场，成为恒瑞的应对之策。
在产品管线方面，除了抗肿瘤、麻醉、造影剂这三大产品线，恒瑞还布局代谢疾病、自身免疫疾病、疼痛管理、感染性疾病等多个领域，并且在蛋白水解靶向嵌合物（PROTAC）、分子胶、基因治疗、mRNA 等新技术上有所探索。
2021 年，恒瑞单列出海外研发投入数据，为 12.4 亿元，在研发投入中占比近 2 成。
另外，在高层人员结构上，恒瑞也在给研发这条线 " 打配合 "。
比如孙飘扬任命年仅 36 岁的王泉人为副总经理，由他带领肿瘤领域其它项目的临床研发。2019 年新入职的副总经理、首席医学执行官（肿瘤）张晓静则拥有近 20 年的临床研发经验。
结语
众所周知，很长一段时间，本土药企都依赖高毛利的仿制药来赚取高额利润，但集采降价使得这种商业模式不再行之有效。
恒瑞是打破这种模式惯性、转向创新药赛道的排头兵，整个医药界都在密切关注这个样本的转型成效。
但总而言之，尴尬的局面是：仿制药业务受集采打击销售额下滑，而创新药又尚未完全成长起来，收入增长不及预期。实际上，这也是所有药企都在面临的一个 " 阵痛 "，只不过恒瑞作为龙头，感受到的压力会更为明显。
孙飘扬在接受媒体专访时也坦言：" 仿制药是快速地从高峰下来，而创新药则是在逐步地成长，这两条线不可能交会在一个很高的位点。"
换言之，创新药的成长速度还赶不上仿制药的跌落速度，而创新药的投资回报要超过仿制药，恐怕还有一段路要走。
站在十字路口的恒瑞，外界或许需要多给它一些耐心。
