年初至今，恒生生物科技指数飙升超60%，市场是否已充分定价中国创新药的“复苏周期”？
图：恒生生物科技指数（HSHKBIO）年内走势图
答案是，政策红利、研发实力跃升、国际化加速，正合力推动一场深刻的价值重估，其广度与深度远超当前市场波动。
近期，2025年欧洲肾脏协会（ERA）大会后，天风证券与云顶新耀进行的数据解读交流会，为市场观察这轮投资机遇提供了重要窗口。
凭借“授权引进+自主研发”的双轮驱动战略，云顶新耀实现了以爆款产品引领的商业化加速，持续通过自研管线推动全球BD预期升温，公司AI+mRNA平台的长期价值潜力也在逐步释放，多重估值催化因素尚未在当前股价中得到充分体现。
因此，尽管公司估值在过去两年有所修复，但从长期视角来看，云顶新耀的成长空间仍被远远低估。
这也是整个中国创新药行业的缩影。中国创新药正在通过“三重替代”迈向价值链顶端，一场前所未有的生物医药产业价值重塑，才刚刚奏响序曲。
自研首创替代：双轮驱动下商业化与创新力同行
新一轮创新药行业的行情本质上是基本面根本性跃迁在资本市场的映射。中国创新药产业正经历深刻的“三重替代”，这构成了估值体系重塑的核心驱动力。
首当其冲的就是中国创新药从引进到引领，实现了“自研首创”的渐进式替代。
过去十年，是中国医药行业从引进到自研并行飞速成长的十年。医药魔方数据显示，中国在新药研发数量上已超越美国。2024年，中国有704款原研创新药首次进入临床，数量位居全球第一。
数据来源：医药魔方NextPharma®数据库
站在中国创新药“登顶”全球的山腰上，云顶新耀首席执行官罗永庆用一个词解释了创新药企的“战略双轮”是如何转动的：“最大化协同效应”。他表示，云顶新耀凭借耐赋康这款中国唯一获批的IgA肾病对因疗法，并以其纳入医保作为先发优势，提升市场渗透率从而实现销售放量；在商业化平台自我“造血”的基础上，持续深化AI+mRNA技术平台的创新研发，从而为股东创造更大回报。
细读云顶新耀的发展路径可以发现，其通过license-in策略实现“自我造血”，在保持研发投入的同时，实现销售的快速放量，有效打破了传统药企“自研不足、持续烧钱”的刻板印象。财报显示，2024年公司总收入同比大幅增长461%至7.1亿元，首次实现年度商业化层面盈利，展现出强劲的成长动能。
这一成绩的背后，是公司在高价值“蓝海”赛道上的精准布局与卓越的商业化执行力。以核心产品耐赋康为例，在2025年欧洲肾脏协会（ERA）大会上，耐赋康共发布9项最新研究成果，包括8项口头报告与1项电子壁报，进一步验证其作为IgA肾病一线基石治疗药物的临床价值，全面支持“对因治疗、尽早治疗、全部治疗、长期治疗”的IgA肾病新疾病管理策略。
作为全球首个对因治疗lgA肾病药物耐赋康年内实现3.534亿元收入，同比增长1581%。而考虑到国内500万患者，未来还存在巨大需求释放空间。
在耐赋康之外，云顶新耀还有两大王牌产品，“超级细菌克星”依嘉与自免疾病新星伊曲莫德，前者填补多重耐药菌治疗空白,去年收入同比增长256%，后者是自身免疫性疾病领域的同类最佳药物，2022年，中国的溃疡性结肠炎患者数量约为60万人，预计到2030年将达到100万人，“大市场+强疗效”价值属性同样突出, 有望成为下一个50亿级大单品。伊曲莫德已于去年底向中国国家药品监督管理局递交了新药上市申请，有望在明年上半年之前获批。
另一方面，在商业化平台自我“造血”的基础上，云顶新耀坚定向自研首创进发，其自主研发管线的稀缺价值正成为重估的关键驱动力。
新一代共价可逆BTK抑制剂EVER001就是典型。从ERA大会公布的数据来看，其共价设计带来强大结合能力，可逆特性降低脱靶毒性，在治疗原发性膜性肾病的1b/2a期临床试验中显示出积极结果，安全耐受性良好，能显著降低抗体水平和蛋白尿。
临床专家基于现有积极数据建议可由2a期临床直接进入3期临床，一方面体现其可观临床获益，也预示研发进展可能超预期。在与CD20等诸多在研疗法的非头对头对比中，EVER001具备成为BIC的可能，为后续BD提供了底层逻辑支撑。
在投资人电话会议上，管理层也透露，已与全球关于肾病领域感兴趣的跨国大药企建立联系，部分企业在新数据公布后已表达合作意愿，公司也为BD做好准备工作。公司正等待月底更长随访数据以最大化BD价值，握有出海主动权，EVER001的BD规模存在超预期可能。
从授权引进的药品商业化爆发，到自研管线BIC潜力尽显，云顶新耀证明了，双轮驱动战略成为优质创新药企打破旧商业天花板的关键战略。
随着临床节奏持续推进，中国创新药企有望重塑投资者认知，形成“研发创新驱动→估值提升→资金涌入→研发加速→基本面持续改善”的正循环。
AI技术替代：平台构筑壁垒，mRNA矩阵打开千亿空间
长期来看，随着在研管线持续推进，创新药企的估值必将锚定研发管线的稀缺价值。此轮估值修复行情就证明，创新药行业正处于正循环形成的关键拐点，资本开始理性挖掘具备独特α优势的企业。
目前，最值得关注的无疑是，随着AI等新技术带来新一轮科技革命，AI制药正在取代传统医药研发方式，拥有平台型技术壁垒的公司成资本新宠。
由此来看，云顶新耀还有更多自研驱动的估值重塑动力，来自AI+mRNA技术平台的颠覆性突破。
云顶新耀构建了全球前列且经过临床验证的自研mRNA技术平台。该平台构建了一个涵盖从抗原设计、mRNA序列优化、LNP递送技术到产业化生产的端对端全产业链，并已通过硬核临床验证。此前在一项针对374名受试者的II期临床试验中，公司头对头辉瑞/BioNTech已获FDA批准的Comirnaty®mRNA疫苗的对比显示，其候选疫苗耐受性良好，在有效性与安全性方面均不逊于国际巨头，彰显了公司mRNA技术平台的技术实力。
2025年以来，基于AI+mRNA技术平台孵化的三条重磅管线进展迅猛。其中，通用型的现货肿瘤治疗性疫苗EVM14继今年3月获得美国FDA新药临床试验申请（IND）批准后，近日首批临床样品已在嘉善工厂顺利完成放行，将用于支持在中美两地同步开展临床试验。
同时，个性化肿瘤治疗性疫苗EVM16也已在北京大学肿瘤医院完成首例患者给药，进入临床实施阶段；而EVM18作为面向下一代细胞疗法方向的自体生成CAR-T产品，正在推进大动物实验验证，有望实现mRNA技术在细胞治疗领域的率先突破。
无论是自体生成CAR-T还是mRNA肿瘤疫苗，均是全球药企最关注的尖端领域。在投资人电话会议上，管理层更是透露，公司在mRNA领域的布局已引起部分海外药企的密切关注，这些药企正实时跟踪管线进展。
不难判断，mRNA领域的BD可能已在路上。
展望未来，凭借从细胞疗法到肿瘤疫苗、从通用型到个性化、从单药到联用的多维创新矩阵，云顶新耀有望进一步打开千亿级的增长空间。而凭借管线临床里程碑的密集兑现，云顶新耀已获天风证券等机构深度追踪，其估值也将持续受硬核科技与全球化潜力双重催化。
这也意味着，云顶新耀已渡过研发型企业最“不受关注”的创业早期，站在了聚光灯下。今年4月，公司成功移除港股简称中的“B”标记，意味着其满足了港交所市值与收益要求，从Biotech转型全球化的Biopharma，向着“2030年成为亚洲领先的全球综合性生物制药公司”的目标迈进。
全球价值链替代：中国力量崛起，把握系统性重估机遇
从自研首创到技术革新，云顶新耀崛起的足迹背后，更深层的变化是中国创新药正在实现全球价值链替代，从“跟随”前沿成果到“引领”产业升级。
从数量看，中国在新药研发数量上已超越美国，中国企业成为推动全球创新药产业创新的主力军。行业级的License-out交易爆发印证了这一趋势，今年一季度，中国药企参与的并购与授权交易总值翻倍至369亿美元，占全球总量的半数以上。
从质量看，中国生物科技企业正从技术输入方升级为全球规则的重要参与者。如云顶新耀聚焦肾科、抗感染及自免疾病领域，致力于打造多款首创或同类最佳的药物组合。
这样一场总量与质量并行的产业变革，必然带来巨大的发展红利，从而催生历史级投资机遇。引领智能手机变革的苹果，赋能AI变革的英伟达莫不如是。
这些“行业颠覆者”有一个共同特征，拥有全球领先的产品组合与技术平台。
未来5年，生物医药行业拥有类似特质的创新药企或将再现“英伟达在AI领域5年1500%”的市值增长神话。而云顶新耀正是这一趋势的代表。
一方面，云顶新耀拥有强劲的商业化产品，支撑业绩增长确定性。
在近期天风证券的业绩解读会上，管理层披露，截至目前，已有累计超过2万名患者正在使用耐赋康，公司预计下半年患者数量将实现倍数增长。
继耐赋康之后，公司下一个50亿大单品也即将到来。伊曲莫德有望在明年上半年之前获批，可能成为销售峰值预计可达50亿元的下一个“耐赋康”。包括耐赋康、伊曲莫德在内的四款商业化及临床后期产品，瞄准潜在百亿级销售峰值，成长空间广阔，助力公司构建中长期可持续的商业化价值体系。
另一方面，公司积累了潜力巨大的全球权益资产，长期想象空间巨大。
云顶新耀旗下AI+mRNA平台具备全球权益，mRNA肿瘤疫苗、细胞疗法等技术赛道市场空间广阔。后续EVM14、EVM16及自体生成CAR-T等管线2025-2026年数据读出及潜在授权合作，可推动估值重塑。
5年到10年后的未来，从历史的后视镜回望，市场会证明，在“授权引进+自主研发”双轮驱动下，云顶新耀已驶向新的增长轨道。
商业化确定性、自研管线稀缺价值以及AI+mRNA平台的全球竞争力，使云顶新耀成为此轮港股创新药板块系统性重估机遇中最具潜力的标的之一。
这段新财富故事的起点就在当下。密切关注云顶新耀将于6月27日召开mRNA创新技术平台研发日活动，若披露积极的研发进展，将成为新的估值催化剂。
来源：港股研究社
