研究员｜泷月岗 编辑｜曹杰军
自3月初的大跌之后，中科创达的“迷路”的股价至今也还没“回家”。
作为新能源自动驾驶领域的头部企业，中科创达早早地宣布了自己在2021年的成绩，在发布年报的同时，中科创达还发布了最新一轮的定增预案，但在二级市场反馈不佳，并早于大市开始加速下跌。
市场密集的关注着行业头部企业的动向，根据同花顺iFinD数据显示，年报及定增预案发布后，3月以来中科创达共有3次大规模机构调研，3次合计共有1089家机构参与调研中科创达。
有媒体将市场的消极看法解读为年报业绩不佳，有注水嫌疑；也有媒体认为大量的抛售是由于新一轮定增预案，根据睿蓝Z链对于中科创达的过往研究来看，两种说法应结合起来论证。
稀缺标的，过往业绩优异
中科创达是智能操作系统产品和技术较为稀缺的供应商，三线布局“智能终端+智能网联汽车+智能物联网”，是少有提供从芯片层、系统层、应用层到云端全面技术覆盖的操作系统技术公司，横跨手机和汽车两个领域。
正因其稀缺性与价值性，睿蓝财经早在去年7月便已开始了针对中科创达的研究，目前已完成了基于中科创达底层逻辑与公司价值的基础词条搭建。
从2015年到2020年，中科创达的营业收入从6.15亿元增长至了26.28亿元，增长了327.3%；归属于母公司的净利润从1.17亿元增长至4.43亿元，增长了278.6%。可以明显看出，中科创达在近几年间实现了较高水平的业绩增长。
根据中科创达最新披露的年报来看，2021年中科创达实现营业收入41.27亿元，同比增长57.04%；实现归母净利润为6.47亿元，同比增长45.96%，继续维持了较为优异的业绩表现。
既然继续保持高速增长，为何又说中科创达的业绩存在注水的嫌疑呢？
基于睿蓝Z链的过往研究，我们发现中科创达的研发费用资本化率在2021年爆炸式增长。
2015年，中科创达研发投入为1.16亿元，研发费用资本化比重为0，随后逐年增长。根据最新的年报数据，2021年中科创达研发费用为8.26亿元，研发投入占营业收入的20.02%，其中有3.13亿元被资本化，所占总研发投入金额的37.91%，占当期净利润的比例为49.69%，接近净利润的一半。
图片来源：东方证券
穿透近五年，中科创达销售费用、管理费用、财务费用三费总和3.01亿元、3.61亿元、2.80亿元、3.17亿元、3.77亿元，基本保持稳定，而三费费用率也保持在较低位置，降三费效用明显。
结合历史情况来看，近五年中科创达降三费效果显著，研发费用率保持稳定，但突增的研发资本化率与中科创达历史周期的发展轨迹明显不符。
过往项目尚未结束，新计划突如其来
根据所披露的定增预案，中科创达拟向不超过35名特定投资者非公开发行股份，计划募资31亿元。
按照定增计划，6.5亿元用于整车操作系统研发项目；10.05亿元用于边缘计算站研发及产业化项目；3.6亿元用于扩展现实（XR）研发及产业化项目；1.85亿元用于分布式算力网络技术研发项目，还有9亿元将用于补充流动资金。
图片来源：企业公告
中科创达的上一次定增募资是2020年8月，2020年8月距离2022年3月，不过19个月600天不到，彼时中科创达募资17亿元，共投资5个项目，投资总额为25.36亿元，计划建设周期为3年。
根据募集资金鉴证报告中披露的数据来看，2021年中科创达投入的募集资金为3.15亿元，尚未使用的资金仍有10.58亿元，而年报中未披露详细的项目进度，仅以“开发中”表述。
图片来源：企业公告
根据睿蓝Z链对中科创达近五年来研发情况的整理，可以明显看出近年来中科创达主要在智能网联汽车、商用5G及物联网持续投入，并在在车载娱乐系统、智能仪表及辅助驾驶拓展版图。
图片来源：兴业证券
而对于新定增项目，总结起来主要有四个方面的内容，分别是下一代汽车整车操作系统的研发、强化云延伸能力及研发云边一体化产品、研发XR技术、提高算力水平。
就研发项目本身而言，均为投资未来能力的技术研发项目，如成功则对中科创达远期有较大影响，但短期内无法确定技术完成度、成熟度以及项目收益。
但该研发项目存在较大风险，且募投金额较高达31亿元，中科创达在上一轮研发项目还未完成的情况下，并不能保证两个定增在内的9个项目能够顺利推进。
中科创达截止2021年年末，货币现金金额为21.17亿元，货币现金比例超过目前总流动资产的一半，流动性优异。而在短时间内再度发起大额定增，且业绩指标上存在争议，难免引爆投资者的负面情绪。
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来源：睿蓝财经（ID:ruilan808）
