两次冲击科创板的茂莱光学终得偿所愿，不日就将成为科创板中的一员。公开资料显示，茂莱光学是精密光学综合解决方案提供商，专注于精密光学器件、光学镜头和光学系统的研发、设计、制造及销售，服务于半导体（包括光刻机及半导体检测装备）、生命科学、航空航天、无人驾驶、生物识别、AR/VR 检测等应用领域。
虽然成功过会，但并非意味着茂莱光学从此就已高枕无忧。由于下游企业多为定制化的产品需求，公司的营收存在一定的不稳定性，并因此被下游“拿捏”。此外，茂莱光学还存在存货占比高、大客户集中等问题，其在半导体设备、生命科学、AR/VR 检测应用领域的优势也或将因此被打折扣。
盈利质量下滑 对外依存度居高不下
茂莱光学在高端精密光学领域有一定优势，加之其采取的差异化竞争策略，近几年营收保持增长态势，但因主要销往地为欧美，也为后市经营的稳定带来了不确定性。
招股书显示，2019-2021年，公司主营业务分别实现收入22,189.64万元、24,616.72万元和33,141.07万元，营收增幅表现良好，但报告期内公司的净利润分别为4,367.54万元、4,162.76万元、4,718.64万元，营收与净利润增长率不同步。
（资料来源：招股书）
对于营收、净利增速不同步的情况，发行人表示，2020 年度，主要由于公司员工及薪酬水平提升，公司期间费用较去年同期大幅增长，造成利润水平短期有所下降，但对2021年利润率下滑的原因却并未做出解释。此外，同期加权平均净资产收益率分别为30.76%、16.76%、16.15%，增速明显放缓。
净资产收益率增速放缓或与公司的客户主要集中在日本、美国等成熟市场，对境外销售存在较大依赖不无关系。报告期内，公司境外销售收入分别为15,466.19万元、17,911.51万元和25,449.82万元，占营业收入的比例分别为69.70%、72.74%和76.78%，境外销售收入占比较高。全球经济存在一定的周期性波动，在全球经济增速不佳、通货膨胀等利空拖累下，公司的业绩或将受到影响。
值得一提的是，公司从境内出口美国的销售金额分别为4,382.84万元、4,753.59万元和5,340.41万元，占各期销售收入的比例分别为19.75%、19.31%和16.11%，同期公司向美国供应商的采购金额占比也分别达到了4.90%、5.62%和6.66%，依赖程度有所加深。
公司的光学器件、光学镜头、光学系统三大主业产品在美国对中国商品加征关税的范围内，若中美贸易摩擦持续加深，预计对茂莱光学的原料进口、产品销售都或将产生影响。而除对境外收入依赖提高需要公司警醒外，应收账款占比高、存货贬值压力同样值得关注。
报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为6,994.72万元、6,167.06万元和5,124.69万元，占同期营业收入的31.52%、25.05%和15.46%，占比有所下降；公司存货账面价值分别为，4,754.16万元、8,772.59万元和11,181.81万元，占当期公司资产总额15.43%、19.80%和22.83%，占比快退提升，如因客户取消订单或采购意向，或者其他备货的产品市场预计需求发生不利变化，可能存在公司提前备货的存货发生大额跌价准备的风险。
实控人持股近9成 与大客户关系迷离
作为一家中小企业，茂莱光学身上不仅有“家族企业”的影子，也有对下游大客户的较高依赖，经营稳定性再次遭遇挑战。
茂莱光学成立于1999年，发展至今已有23年的历史，本次发行前，范一、范浩兄弟直接持有公司9.09%的股份，通过茂莱投资间接控制公司79.29%的股份，两兄弟合计控制公司88.38%的表决权，本次发行后，范一、范浩仍为公司的实际控制人。未来如果实际控制人通过行使表决权或其他方式对公司经营和财务决策、重大人事任免和利润分配等方面实施不当控制，可能会给公司及中小股东带来一定的风险。
在公司的前五大客户中，除ALIGN外，位列前四的客户多有变动，且通过前五大客户创造的营收占总营收的比重在35%-48%不等，波动性较大。茂莱光学表示，公司经营模式为“多品种，小批量，定制化”，客户及订单分布较广，受客户项目预算、需求定制、研发生产及交付验收的节奏的影响，各季度收入占比呈现出一定的波动。
不过，经小编对比茂莱光学和其国内大客户华大智造的财报发现，两者数据有一定出入。2019年度，在华大智造的财报中，发行人作为供应商销售额为2,859.68万元，但在发行人的招股书中，两者合作金额为2,573.90万元。
而穿透两者股权结构不难发现，华大智造和发行人关系“暧昧”，共同参股了智茂研究院，前者持股20%，后者基本持有剩余全部股权。据了解，智茂研究院自设立至今未实际开展业务，却在2019年多次为发行人支付劳务费、装修费等。
不仅与大客户的关系错综复杂，茂莱光学在经营中还存在多次关联交易，这不得不让人对其经营状况产生担忧，并在财务真实性上存在多个疑问。
竞争格局或生变 加强研发能否奏效？
茂莱光学所在的细分行业为精密光学行业，精密光学产品作为视觉成像系统或其核心部件，是多个前沿科技应用领域不可或缺的组成部分，亦是高精尖技术和装备的核心配套部件，是国家重大战略项目及前瞻性技术实施的关键。
伴随着中国智造2025等政策的陆续落地，精密光学行业作为基础性产业受到大力扶持，行业进入快速发展阶段，同时叠加下游客户对行业升级迭代速度的加快，市场竞争越发激烈，尤其是光学玻璃这一细分领域，它在所有光学材料中用途最广且市场份额最大，2019年度光学材料30亿元左右的市场规模中，光学玻璃占据90%以上份额。光学玻璃经过多年的发展已经处于成熟期，全球的光学玻璃市场呈现产能过剩和竞争加剧的基本态势，市场需求增长不大。
此次发行人IPO募集的4亿元将用于高端精密光学产品生产和研发项目，以及补充流动资金。据招股书，公司光学器件、光学镜头、光学系统三类主要产品的产销率均出现了下滑。
（资料来源：招股书产销率情况）
茂莱光学此番大手笔押注高端精密光学产品的研发或有助于公司提高产品附加值，以提高核心竞争力，进而提升产销率。但此举能否取得实际效果，还有待市场进一步检验。
茂莱光学作为较早介入高端精密光学市场的企业，已经占有一定的市场份额和知名度，但同时也不得不继续强化研发投入，因为近年来国内领先的同行业光学上市公司也在积极扩展高端精密光学应用市场，未来竞争或将更加激烈。
