文丨胡坤超
今年医疗器械板块政策面频有利好，2025年1月3日，国务院办公厅发布《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》，整体来看，这一政策有利于未来创新器械研发、缩短审批时间、加速创新产品上市。
虽然短期它很难给公司业绩带来提升，但是一定程度可以修复市场对于医疗器械板块预期。从业绩改善维度层面看，我们更需要关注这些政策对于行业需求的拉动。2024年7月，国家发改委及财政部联合印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，其中明确国家发改委将牵头安排1480亿元左右超长期特别国债大规模设备更新专项资金，用于落实包括医疗在内的设备更新。
根据迈瑞医疗统计，截至2024 年二季度末，国内医疗新基建待释放的市场空间进一步提升至 240 亿元以上。随着政策逐步落地，器械行业需求有望迎来复苏。
业绩筑底
医疗器械赛道有望迎反弹
回到上市公司业绩报表层面，2024年前三季度，医药行业全板块营业收入同比下降0.76%；扣非归母净利润同比下降8.76%，下降幅度较上半年有所扩大，主要原因是收入增长放缓后，成本并未下滑，同时管理费相对刚性。
具体到医疗器械赛道，根据中信建投报告，2024年三季报收入同比增长1.66%，归母净利润同比-16.27%。收入端增速和上半年增速(1.21%)相仿，但是利润端和上半年(-3.37%)相差较大。主要原因是医疗设备和IVD整体板块业绩下滑拖累，三季度医疗设备招标不及预期，费用刚性增长。
以医疗设备龙头迈瑞医疗为例，公司收入从2023年下半年增速20%左右逐渐降至10%，再到2024年第三季度收入增速1.4%。
对比来看，迪瑞医疗属于IVD板块龙头之一，该领域受多重因素影响有所承压。进一步看，迪瑞医疗2024年前三季度收入同比增长12%，利润下滑17.8%。在公司交流会上，管理层提到出厂价下调10%-15%，毛利率降低且费用端增长明显，因为深圳研究院研发费用投入增加。销售费用方面，2024年为拓展新市场，销售人员有所增加，公司在这一方面支出增长较为明显。
从收入趋势看，由于2022年特殊时期带来的高基数，2023年全年下滑幅度较大。2024年，器械行业也未能迎来预期复苏，收入基本保持持平状态。利润端，从2022年四季度开始，公司连续8个季度负增长，持续消化各种不利因素。
在迈瑞医疗2024年三季报交流会上，管理层表示9月医疗设备招标活动有所回暖，作为新、改、扩项目重要资金来源的医疗专项债发行速度也开始加快，一部分设备更新项目预计即将开始招标。同时，财政部也发布了一系列增量政策，用来化解地方债务，预计会有效缓解医院资金压力。如果以上利好因素持续，公司有充分理由相信，2025年国内市场将重回增长轨道，行业筑底反弹是相对确定的。
格局稳定
医疗器械“出海”赛道渐宽
从商业模式角度看，医疗器械属于“医药+制造业”，既能享受医药长期需求刚性的红利，同时又具备中国制造业的优势。另外相对于药品行业，虽然器械产品大部分属于to b 领域，但是这一类似消费品的行业是具备品牌效应的，医院和医生是认可品牌和厂家的。
相反，药品并不具备这一逻辑(当然品牌中药排除在外)。此外，这一行业的竞争激烈程度低于药品行业，制药企业需要时刻注意是否有更新更好的治疗方式浮出水面，否则很容易被颠覆，风险相对较大。同时，器械创新是非常缓慢的，属于渐进式创新，不容易颠覆老产品，即使有新产品推出，在医院端的推广也是较为长久的过程。因为不同产品之间的比较是非标准化的，新产品的优势不太直观。
因此医院在采购的时候会优先考虑品牌知名度。由此带来的一个特征就是，器械行业竞争格局演变相对较慢，从投资风险维度看，这是一个比较好的逻辑。
从发展趋势看，国产化和国际化是必然趋势，随着技术的不断追赶，国产医疗器械企业产品质量逐步靠齐海外品牌，甚至在某些领域已经超过外资。与此同时，中国企业具备制造业优势，相对于外资成本优势显著，因此国产化的趋势已经非常确定，特别是随着集采推进，国产化份额提升非常明显。
国际化方面，不管是欧美发达市场，还是东南亚等发展中国家，均有不同企业、不同品类在海外崭露头角，且我国稳定供应链的优势也加快了中国医疗器械企业出海步伐。近年来，国产厂家无论是在成本优势还是产品创新方面都在飞速进步，未来出海之路也会越走越宽。
医疗器械两条受益赛道浮出水面
以化学发光龙头新产业为例，近几年，虽然终端产品降价超过50%，但是由于经销商利润比较厚，公司相关产品出厂价下降幅度低于10%。迈瑞医疗对外交流也曾提到，政策对公司出厂价基本没有影响，主要由经销商来承担。由于进口品牌在医疗器械的众多领域占据主要份额，因此集采推进对于国产厂家而言，是其提升份额的好时机。
在DRG政策推行方面，确实短期总量维度上有些影响，而且已经试行了好几年，具体在哪些细分领域上有影响已逐渐明了，但从中长期维度看，其实并不影响行业发展趋势。
设备更新政策方面，政策会逐步拉动行业需求，叠加2025年1月颁布的《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》，从供给端支持鼓励企业创新研发，一定程度可以修复市场对于行业的预期，同时也为行业未来发展思路指明方向——做有差异化的创新产品。医药是一个强监管的行业，既有鼓励，也有相对规范、约束的政策，企业需要适应国家政策才能发展壮大。
医疗器械板块，截至2025年1月19日，目前PE估值29.57倍，位于10年估值分位点28.43%，处于底部区域，因此具备一定安全边际。过去几年，整体医疗器械板块表现不佳，主要原因是在于2021年的高点估值有一定泡沫。
来源：Wind
未来，随着国内经济复苏叠加众多的政策催化，医疗器械板块有望从底部迎来复苏趋势。在这一过程中，国产企业的出海道路也将越来越宽。笔者相对比较看好两个方向，一个是受益于设备更新政策逐步落地以及国内需求复苏的医疗设备和耗材。设备更新政策受益最明显的是医学影像、放疗设备、内窥镜设备、远程诊疗、医疗信息化以及医院病房建设相关公司。根据华福证券最新跟踪，2024年12月招投标金额增长59%，MR、PET、CT招标金额同比翻倍以上，超声同比超70%，内镜、监护同比转正。
另外一个是长期看好的出海方向，涉及IVD、医疗设备、低值耗材等细分板块。短期内，为回避风险，可以关注产能基本已经实现出海、关税政策风险小的细分领域，比如某呼吸机龙头、深度绑定海外大客户的光学腔镜龙头等。等关税政策落地之后，出海逻辑更加顺畅，可以关注在IVD领域有10年出海经验的化学发光龙头、国内医学影像设备龙头等等。
（作者系奶酪基金基金经理。文中观点仅代表作者个人，不代表本刊立场。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。）
